海外研讨｜若俄乌抵触完毕会有什么影响
来历：中信证券研讨
文｜贾天楚 崔嵘 王喆 李翀
若俄乌抵触超预期更早完毕，或许带来哪些影响？1）经济与出口方面，欧洲工业需求底部企稳的痕迹尚不安定，未来可重视欧洲经济复苏发展与俄乌抵触战区灾后重建带来的出口时机。2）大宗产品方面，“特朗普买卖”下动力供应添加以及与OPEC+的博弈或影响原油商场供需结构，供需特色限制下油价未来一年中枢或许回落至70-75美元/桶。战区小麦及玉米栽培或将康复，或许影响到2025年的相关农产品供应。3）世界联系方面，警觉美国战略重心转移至印太区域以及潜在的买卖抵触及其影响，中欧联系或存在改进时机。
▍事情：
近期特朗普表明“若上台后24小时内会完毕俄乌战役”[1]；乌克兰总统泽连斯基亦表明承受商洽[2]。与此一起，乌克兰外长库列巴访华并与外交部长王毅进行商洽，表明对与俄罗斯商洽持活跃情绪，意在完成持久的平和[3]。近期商场重视若俄乌休战相关影响，对此咱们点评如下：
▍经济与出口方面，欧元区工业需求底部企稳的痕迹尚不安定，若俄乌抵触完毕，叠加欧央行持续降息影响，或许利好对欧洲及中亚区域的出口和出海趋势。
欧洲经济方面，重视未来欧洲经济底部上升带来的出口时机。虽然6月欧央行降息落地，可是二季度欧洲经济数据再度出现边沿走弱现象。咱们估计在欧央行持续降息[4]的带动下，欧元区经济于本年末至下一年头或逐步好转。目前商场对欧元区二、三、四季度GDP季环比增速预期为0.3%、0.3%和0.4%（彭博共同预期）。重视下一年头轻工业、电力设备新动力、消费电子及家电等要点对欧出口板块的出口和出海的时机。当时“特朗普买卖”预期下，我国出口链特别是对美要点出口职业或仍面对阶段性调整压力。
俄乌等中亚东欧方面，重视战区抵触完毕后基建、机械、电力设备及新动力等相关出口潜在的结构性时机。若俄乌抵触完毕，相关区域或将迎来全方位的战后重建，考虑到双边买卖首要品类（图11、12）及当地战后重建需求，可要点重视基建、机械、交通设备、电力设备及新动力等相关出口板块结构性时机。
▍大宗产品方面，“特朗普买卖”下动力供应添加以及与OPEC+的博弈或影响原油商场供需结构，若俄乌抵触完毕，供需特色限制下油价未来一年中枢或许回落至70-75美元/桶。战区小麦及玉米栽培或康复，或许影响到2025年相关农产品供应。
世界油价方面，供需特色限制下油价未来一年中枢或许回落至70-75美元/桶。“特朗普买卖”对油价的影响机制首要会集在以下三个方面：1）放松对化石动力监管或促进页岩油产值增加并影响供需结构；2）若俄乌抵触完毕且美国与沙特平缓联系，或削弱OPEC+挺油价方针动机及志愿；3）2025-2026年美国潜在的 “高关税”、“反移民”的方针或抬升通胀中枢，特朗普假如顺畅中选或经过压低原油及汽油价格对冲上述要素对通胀的影响。整体而言，产品供需特色的限制或主导油价的偏弱走势。从需求端而言，全球经济边沿回落影响原油需求；从供应端来看，OPEC+逐步完毕减产周期，2024年9月其减产规划将逐步退坡[5]，美国页岩油产值逐步开释并缓慢增加（图5），2025年全球原油供需结构或从现如今的紧平衡逐步出现供略大于需的情况（图2和图3）；金融特色方面，美联储降息及降息预期博弈或对油价发生向上的带动效果，不过当时美国经济整体仍有耐性，估计未来美联储无需大幅影响即能稳住经济并完成软着陆，降息次数或相对有限，结合咱们依据SVAR模型测算出的流动性改进对油价的带动程度，金融特色的带动效果或难以抵御产品供需特色的限制效果，此外大选等危险事情的扰动或短时增大油价动摇率。地缘政治方面，若俄乌抵触完毕则将短时下降俄欧地缘政治断裂带迸发超预期地缘事情的或许性，伊以抵触在多方博弈下或难扩大化，整体看对油价影响相对有限。结合微观经济局势、本钱曲线、财务盈亏平衡线及上述首要要素的剖析，咱们以为未来一年油价中枢或震动回落。
农产品方面，战区栽培或康复，但对年内世界农产品价格影响相对有限[6]。6-7月美国和欧洲区域冬小麦进入产值成熟期。假如战事完毕，或利好下一年春耕局势和耕种规划，到时可重视对相关种类全球供需的影响，但短期内估计不影响产品买卖体现。当时玉米、小麦、大豆成长季供应预期仍较为宽松，价格动摇应要点重视晦气气候扰动。
贵金属方面，关于黄金价格应当要点重视降息预期博弈，初次降息落地后黄金价格或难出现上涨趋势。自上半年通胀黏性叠加地缘政治扰动影响下黄金出现心情面超涨现象之后[7]，当时仍处于回归根本面的前期阶段，若俄乌抵触完毕，估计对财物价格的影响有限。7月中旬商场剧烈博弈降息预期（图7），黄金价格进一步冲出新高。结合咱们模型测算和对美联储货币方针的判别，当时黄金现已充沛计入了降息预期，黄金价格或呈震动行情，降息预期博弈对黄金价格走势或呈向下的危险敞口。结合过往历史数据剖析，除1974/2007/2019年外，美联储初次降息落地后，黄金价格大都出现震动回落走势（图10）。
▍世界联系方面，警觉美国战略重心转移至印太区域，不过应瞄准美国与非美西方国家的利益不合，寻觅同其他非美西方国家协作的符合点。结合特朗遍及其内阁成员的首要政见[8]，假如共和党主政除完毕俄乌抵触外，或将令美国战略重心转移至印太区域并加强同域内盟国的协作。详细而言：
经贸联系方面，警觉中美关税抵触危险：特朗普在中美经贸联系方面要点重视（美对华）买卖逆差、（中资对美）出资强监管以及非美顶级企业制裁等方面。特朗普近期在竞选中着重“撤销我国最惠国待遇”、“将对我国的关税进步至60%，并对一切产品征收额定的10%的惯例关税”，咱们以为不扫除对华买卖方针或超预期的或许[9]。若美方撤销我国最惠国待遇，基准景象下，若不叠加其他关税方针，将我国进口产品均匀税率从19%添加到32%（图6），简略线性外推核算，我国对美出口增速受影响程度或在8-10%，整体出口增速受影响程度或在2-3%；失望假定下，若美方叠加其他关税，对我国进口产品所征关税全面进步至60%，简略线性外推核算，我国对美出口增速受影响程度或在20-30%，整体出口增速受影响程度或为4-6%；分职业结构来看，我国电子设备、通用机械设备、通讯设备以及家具等轻工业所受影响或较大，出口链特别出口美国或面对巨大压力。
制裁与反制裁方面，继年头美国对华方针频频并出现多部门联动的特色之外[10]，6-7月以来美国对华针对性方针持续出现“数量密布、理由多样、职业较多”的特色。1）涉华针对性方针所谓的理由方面，近期美国对华针对性方针除过往常用的与俄罗斯进行或许会被界说成“军事来往”的事务的企业，以及所谓的“涉疆、涉藏、涉港、涉台”等议题外，还包含“胡塞武装抵触”、“出口企业申报违规”、“贩毒集团洗钱网络”等理由；2）制裁数量方面，本年1-6月美国就涉俄事项上制裁我国大陆的实体和个人的数量是2023年同期的2倍多，7月以来连续了相关趋势；3）触及职业方面，近期美对华针对性方针触及职业首要会集在半导体、消费电子、船只、国防军工与航空航天、高分子材料、人工智能芯片等范畴。整体而言，民主党政府对华高频针对性方针仍在咱们此前剖析的方针结构范围内，但出现“高频化、多样化、复杂化、归纳化”的特色，当时至美国大选前仍需重视美国两党首要提名人宣布鹰派言辞以及民主党政府对华针对性方针的相关影响。
我国与非美西方国家的联系改进或面对要害。以中欧联系为例，2020年拜登政府上台后活跃撮合盟友，特别是俄乌抵触迸发后，中欧之间在意识形态、俄乌抵触、新动力车问题上不合严峻，中欧联系边沿转冷，但仍“危中有机”。而欧洲国家与美国在新动力范畴的补助问题上不合严峻，因而近期我国可以在美国新动力补助问题、气候改变等议题以及欧洲其他优势产业范畴（消费零售、文娱、高端制造、农业等）寻觅协作时机。2024年大选后如若共和党上台主政或将进一步利好中欧联系边沿向好，到时中欧间潜在的协作要害或包含俄乌抵触完毕、买卖抵触问题、新动力补助问题、北约军费问题等范畴，主张提早布局并掌握相关时机。
▍危险要素：
俄乌抵触持续时刻超预期；美国大选进程及首要提名人支持率改变超预期；美国经济降温速度超预期；美联储货币方针转向超预期；OPEC+减产退坡方针转向超预期；美国页岩油产值超预期；突发地缘政治事情的扰动；其他国家对中和对美情绪改变超预期；特朗普内阁成员人选或政见改变超预期。
[1] http://www.xinhuanet.com/mil/2023-07/17/c_1212245178.htm
[2] https://mil.gmw.cn/2024-07/02/content_37415106.htm
[3] https://world.huanqiu.com/article/4IkLPn48Q3I
[4] 参阅中信证券研讨部海外组研报《欧央行2024年7月议息会议点评—利率按期不变，降息仍有空间》（2024-07-19）
[5] https://www.opec.org/opec_web/en/press_room/7337.htm
[7] 参阅中信证券研讨部战略组研报《A股战略聚集—步入要害窗口期，商场预期再平衡》（2024-04-14）
[8] 参阅中信证券研讨部海外组研报《海外地缘政治系列专题之四—特朗普内阁成员人选及2.0方针的改变？》（2024-07-16）
[9] 参阅中信证券研讨部海外组研报《海外地缘政治系列专题之四—特朗普内阁成员人选及2.0方针的改变？》（2024-07-16）
[10] 参阅中信证券研讨部海外组研报《海外地缘政治点评系列之十二：当时美对华针对性方针扰动的新特征》（2024-03-04）
本文节选自中信证券研讨部已于2024年7月29日发布的《海外地缘政治点评系列之十四—若俄乌抵触完毕会有什么影响》陈述，详细剖析内容（包含相关危险提示等）请详见陈述。若因对陈述的摘编而发生歧义，应以陈述发布当日的完好内容为准。
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